Degelijk, op het saaie af, maar ook een rendementsmotor. Wolters Kluwer geldt al jaren als het toonbeeld van stabiliteit: voorspelbare omzet dankzij terugkerende inkomsten, loyale klanten, stijgende marges en een ijzersterke balans. In beleggerskringen kreeg de dataleverancier aan medici, accountants en juristen de bijnaam ‘saai’ - in de goede zin van het woord. Voor menig belegger is het een hoeksteen van de portefeuille.

Maar dat aura van onaantastbaarheid lijkt wat minder te worden. Vanaf de piek in februari van dit jaar is de beurskoers met ruim een derde gezakt. Dat komt door wat tegenvallende (autonome) groeicijfers en een nieuwe factor die vooralsnog lastiger te kwantificeren is: opdoemende concurrentie van kunstmatige intelligentie (AI).

AI-alternatieven voor UpToDate
Het kroonjuweel van Wolters Kluwer in de gezondheidszorg, UpToDate, is al decennia de standaard voor artsen die aan het bed van de patiënt beslissingen moeten nemen over bijvoorbeeld medicatie. Het digitale platform wordt gebruikt door zo’n 90 procent van de Amerikaanse academische ziekenhuizen en is ingekapseld in de dagelijkse werkzaamheden van artsen en verpleegkundigen. Zorgpersoneel vertrouwt op samenvattingen van wetenschappelijk onderzoek die continu worden aangevuld door een netwerk van zo’n 8 duizend medisch specialisten.

Die sterke verweving zorgde tot nu toe voor een hoge overstapdrempel. UpToDate is vaak geïntegreerd in elektronische patiëntendossiers en medische protocollen, terwijl artsen tegelijkertijd zijn getraind in het gebruik van het softwareplatform. In de medische praktijk gaat het bovendien vaak om beslissingen met directe gevolgen voor het leven van patiënten. Eén verkeerde aanbeveling kan ernstige consequenties hebben, waardoor ziekenhuizen extra voorzichtig zijn met het wisselen van leverancier. Als gebruiker gooi je over vele jaren opgebouwde voordelen niet zomaar overboord. Voor concurrenten was het daarom jarenlang lastig om voet tussen de deur te krijgen.

Dit bezorgt de Health-divisie (2024: 27 procent van de totale omzet) niet alleen sterke omzetgroei, maar ook hoge operationele winstmarges (zie onderstaande grafiek). Bovendien geeft het Wolters Kluwer een luxepositie: het bedrijf uit Alphen aan den Rijn kan zijn prijzen gestaag verhogen zonder noemenswaardig klantverlies.

Gezondheidsdivisie floreert dankzij UpToDate

Bron: verslaggeving Wolters Kluwer. UpToDate is onderdeel van Clinical Solutions (goed voor 58 procent van de omzet van de Health-divisie). Linkeras: autonome omzetgroei. Rechteras: operationele winstmarge voor de Health-divisie.

Maar toch begint die concurrentiemuur scheurtjes te vertonen. Nieuwe platformen op basis van kunstmatige intelligentie (AI) zoals OpenEvidence en ClinicalKey AI (waarin concurrent RELX de medische databanken van Elsevier koppelt aan de AI-modellen van OpenEvidence) winnen terrein. OpenEvidence claimt zegt inmiddels 8,5 miljoen bezoekers per maand in de Verenigde Staten te hebben, tegenover volgens schattingen 54 miljoen bij UpToDate. Zo’n 40 procent van de Amerikaanse artsen zou dagelijks inloggen. Het platform biedt gratis, door advertenties gefinancierde, informatie die aan nauwkeurigheid niet onder doet voor het informatieplatform van Wolters Kluwer. Dankzij AI kunnen deze medische platforms sneller en relevantere samenvattingen leveren, waardoor ze in de dagelijkse praktijk bruikbaarder worden. Gevolg is dat de hoge overstapdrempel, die jarenlang in het voordeel van Wolters Kluwer werkte, stukje bij beetje lager wordt, zelfs in een markt waar betrouwbaarheid van levensbelang is.

Volgens analisten van de Amerikaanse zakenbank JP Morgan is het risico reëel dat AI-concurrenten het groeitempo van UpToDate afremmen. Een vertraging van de jaarlijkse omzetgroei van 7 naar bijvoorbeeld 5 procent heeft een behoorlijk effect op de financiële waardering van dit onderdeel. Het zou de waardering van het softwareproduct met liefst 40 procent kunnen verlagen. UpToDate vertegenwoordigt naar schatting ongeveer 15 procent van de totale beurswaarde van Wolters Kluwer.

Nuance bij de halfjaarcijfers 
De op 5 augustus gepubliceerde halfjaarcijfers van Wolters Kluwer oogden op het eerste gezicht solide. De omzetgroei op eigen kracht kwam uit op 5 procent en de operationele winstmarge steeg tot ruim 28 procent. Maar wie iets dieper in de cijfers dook, zag dat een deel van de verbetering kwam door eenmalige effecten, waaronder een recente verkoop van verlieslatende activiteiten.

Onderliggend viel de organische groei bescheidener uit, vooral binnen Health, waar UpToDate de belangrijkste groeimotor is. Daar vertraagde de autonome omzetgroei tot 4 procent, tegenover 6 procent in dezelfde periode vorig jaar. Bij subonderdeel Clinical Solutions, waar UpToDate direct onder ‘hangt’, nam de groei af van 8 naar 6 procent.

Om de eigen jaarprognose te halen, moet de autonome groei in de tweede jaarhelft boven de 6 procent uitkomen. Het bedrijf rekent hiervoor onder andere op de introductie van nieuwe producten, waaronder een AI-versie van UpToDate. “We blijven zeer optimistisch over de vooruitzichten voor UpToDate”, aldus vertrekkend topvrouw Nancy McKinstry tegen analisten bij de halfjaarcijfers. Of dat voldoende zal zijn om de zorgen bij beleggers weg te nemen, moet nog blijken.

Vergelijking met RELX
Waar beleggers bij Wolters Kluwer voorzichtig beginnen te twijfelen aan de houdbaarheid van het verdienmodel, leeft die zorg bij de Britse concurrent RELX vooralsnog minder. RELX zet kunstmatige intelligentie al concreet in om de groei te versnellen — van snellere productontwikkeling tot het verweven van AI in juridische en wetenschappelijke platformen.

RELX profiteert in de Amerikaanse markt van een sterke voorsprong in unieke content — analisten spreken, in de woorden van superbelegger Warren Buffett, van een content moat. Zo realiseerde RELX in zijn juridische divisie 9 procent autonome omzetgroei in de eerste jaarhelft dankzij AI-integratie. Ook bij de wetenschappelijke tak (Scientific, Technical & Medical) breidt RELX de AI-monetisatie verder uit. Dankzij exclusieve databanken als Elsevier en LexisNexis lijkt RELX minder kwetsbaar voor gratis AI-alternatieven dan Wolters Kluwer.

Wolters Kluwer haalt daarentegen het grootste deel van zijn juridische omzet (2024: 16 procent van de totale omzet) uit Europa, waar wet- en regelgeving doorgaans publiek toegankelijk zijn. Dat maakt het voor nieuwe AI-toetreders eenvoudiger om concurrerende tools te bouwen. In de gezondheidszorg geldt dus een vergelijkbare dynamiek: RELX kan als uitdager in de medische sector makkelijker met AI experimenteren, terwijl Wolters Kluwer als marktleider met UpToDate meer te verliezen heeft.

Structurele kracht blijft?
Ondanks deze uitdagingen blijft Wolter Kluwer een degelijk bedrijf. Meer dan 80 procent van de omzet van Wolters Kluwer komt uit abonnementsvormen die garant staan voor terugkerende inkomsten. Dankzij langlopende abonnementen ligt een groot deel van de omzet aan het begin van het jaar al vast. 

Toch noteert het aandeel met een aanzienlijke korting ten opzichte van sectorgenoot RELX: circa 16 keer het verwachte bedrijfsresultaat (ebitda) voor 2025, tegen ongeveer 19 keer voor RELX. Dat verschil weerspiegelt vooral een verschil in marktperceptie: RELX wordt gezien als voorloper in AI, Wolters Kluwer als partij die zich nog moet bewijzen.

De voorspelbaarheid en klantentrouw, jarenlang de motor achter stabiele koerswinsten, staan onder nieuwe technologische druk. Analisten van onder meer JP Morgan zien nu nog geen harde cijfers die wijzen op marktaandeelverlies, maar zien prijsdruk en langzame afbrokkeling van marktaandeel als reëel scenario dat zich de komende jaren kan gaan ontvouwen. 

Voor beleggers is Wolters Kluwer allerminst afgeschreven. Maar het is niet langer de onaantastbare groeimachine van weleer. De komende jaren zullen uitwijzen of het bedrijf AI weet te benutten om zijn producten relevanter en waardevoller te maken, of dat nieuwe concurrenten stukje bij beetje marktaandeel afsnoepen.